[이효석 아카데미] 221003 위기의 징조들 리뷰

위기의  징조들.

이효석님의 글 중에서는 단언컨데 뉴스보다도 더 도움이 되는 소식들이 들어있는 경우가 많다. 뉴스브리핑을 해보고, 필요하면 따로 포스팅까지 해두자.

아 근데, 이번 글은 좀 난해하다고 해야할까, 내가 지식이 없어서 인사이트가 없고 그래서 이해가 잘 안되는 것 같기도 하다. 결론은 위기상황이니까 조심해야한다. 상방이든 하방이든 다 열려있다는 것인데, 근거들이 좀 난해하다. 잘 모르겠다.

https://contents.premium.naver.com/hsacademy/hsacademy1/contents/221003093602726pk

위기의 징조들

 

• 이번 위기의 키워드는 #유동성, #만기불일치, #글로벌밸류체인

유동성이 있고 없고에 따라서 발생하는 파급력은, 마진콜을 당했을 때 확실히 드러난다. 마진콜을 당해서 나머지 자산을 처분해야하는데 유동성이 없는 자산만 들고 있었다면 망하는 것이기 때문이다. 2008년 금융위기 때 그러했다. 그래서 은행들은 2008년 이후 유동성자산을 5%에서 30%수준까지 확보했다. 반대로? 펀드들은 마찬가지 2008년 금융위기의 위기관리 실패를 반성하면서 비유동성(대표적으로 회사채) 자산을 전통자산의 대체투자로서 선택했다.

 

• 2008년 금융위기 당시, 펀드들이 위기관리(Risk management)를 하지 못했다는 이야기가 많았음. (다시말해, 자산 관리의 가장 큰 리스크는 자산가격이 빠지는 것인데, 이 빠지는 것에 대한 관리체계가 없었다는 것. 이것은 현재 나도 마찬가지.) 그래서 당시에는 주요 전통 자산과 상관관계가 낮은 자산에 분산투자를 해서 Risk management를 할 수 있다는 의견이 대세가 되었음. 그래서 많은 자금이 전통자산과 상관관계가 낮은 대체투자로 들어감. 대체투자에는 벤쳐캐피탈, 사모펀드, 헤지펀드, 원자재, 상품, 부동산 이 있음. 근데, 이러한 대체투자 상품에서 모랄해저드 현상이 상대적으로 쉽게 나타날 수 있음. 호의를 권리로 착각할 수 있다는 모럴헤저드인데, 내가 망해도 결국 중앙은행이 나서서 해결해 줄거야 라는 이야기이다.
• CB(전환사채, Convertible Bond)는 투자하는 사람이 투자를 하면서 동시에 대출을 해주는 것을 의미함. 일단 대출해주고, 만기가 되면 주식으로의 전환권을 얻어서 주식이 됨. 투자자와 회사 모두에게 대출이나 채권을 발행하는 일보다 쉬운 것.

오늘은 이분 글이 좀 중구난방으로 흩어지는 느낌인데, 어쨋든 요지는 금융위기 이후 펀드들은 전통자산 대신 대체투자 자산으로의 분산투자를 통해서 위기관리를 모색했다. (대체투자 자산 중 하나가 CB인데, 이게 회사에 해주는 대출이나, 회사에서 발행하는 채권 대비 관리비용이 적고 손쉽게 수익을 올릴 수 있어서 인기가 좋았다.? 라는 말이 빠져있는 것인가? 대출 채권 CB의 관계를 설명하는 문장이 없어서 헷갈림)

아무튼, 돈을 빌려주는 입장에서 보면, 은행은 대출을 하기 전에 리스크 관리를 까다롭게 해야하기 때문에 많은 비용이 발생한다. 반면, CB는 대출을 해주면서도 투자의 관점이 공존하기 때문에 리스크관리 비용이 덜 들어가고 수익성에 집중할 수 있다. 한편, 돈을 빌리는 회사입장에서 보면, 대출은 까다로운 은해의 심사를 거쳐야한다. 그렇기 때문에 이왕 돈이 필요하다면, CB를 선호하게 된다. 그렇게 해서 많은 돈들이 CB를 통해서 회사로 유입이 되었고, 회사는 주식을 발행함으로써 유동성이 늘어났다.

그런데 모럴헤저드가 쉽게 일어나면서, 이렇게 유통된 주식이 많다는 점이 문제이다. 회사들은 부실해졌고 주가가 많이 떨어졌으니, 얼마나 많은 운용자산이 투자되지 말았어야하는 회사에 들어갔는 지가 걱정된다는 것이다. (것 같다)

 

 

• 또 다른 근본적인 문제점은 연기금이다. 언젠가는 확보한 현금보다 줘야할 돈이 더 많아질 텐데, 그럼 국민연금이 국내주식을 팔게 되는 것인가? (솔직히 국민연금의 연금체계는 잘 모른다. 나중에 기회되면 공부해보자, 사람들이 특히 기자들이 관심이 많아서 잘 물어뜯어 해부해 놨을 것 같다) 올해 연금의 누적 손실은 76.6조원, 이는 확정손실은 아니기 때문에 금리가 하락하고 주가가 오르면 다시 제 자리로 돌아올 것이라 믿는다. (1998년부터 벌어들인 돈은 454조인데, 25년동안 돈을 벌었는데, 올해 17%를 까먹었다. 올해가 미친해이긴 한가보다. 국민연금도 저x랄이 났으니...)
• 어쨋든 이런 말을 하는 이유는 영란은행의 LDI보고 놀란 가슴... 때문일 것이다. 영국의 연금이 마진콜을 당했다? 마진콜을 당해서 연금을 건드리게되면, 그야말로 사회 대혼란이 쳘쳐질 수 있으니 영국중앙은행이 긴급하게 대응을 한 것이다. 이 LDI 파생상품이 "앞으로 금리를 오르지 않을 것" 이라고 생각하고 확장을 한 모럴헤저드 때문. (이 부분은 잘 모르겠다 나중에 공부.... 파생상품부터)
• 근데, LDI에서 줘야할 돈을 맞추지 못한 이유가, 채권 살 돈이 부족했던, 혹은 향후에 부족할 것으로 예쌍된다면 정말 심각한 이야기가 된다.

하아, 연기금이 나중에 연금을 주지 못하는 상황이 되는 것이 정말 큰 문제가 될 수 있다는 것은 알겠는데, 이번에 LDI, 파생상품에서 붉어진 문제와 자금운용이 문제가 아니라 향후 채권 살 돈이 부족한 것이 문제다. 이게 뭔 말인지 잘 모르겠다.

 

 

• 또 다른 가능성있는 문제점은 은행과 같은 금융기관이 아니라 글로벌 밸류체인 자체가 될수 있다. 이 내용은 C.S.(Credit Suisse)의 졸탄의 내용을 리뷰해보라고 한다. 어쨋든 졸탄이 저런 이야기를 했는데, WSS(Wall Street Silver)에 따르면 졸탄 본인이 속한 크레딧에서 이런 문제가 발생한 듯 하여, 주가가 PBR0.22 수준으로 거래되고 있다고, 이는 2008년 리만을 연상케 한다고 한다. FT에도 크레딧 스위스의 상황을 다룬 기사가 있는데, 여기에 실린 CS리더가 쓴 레터에서 10월 말까지 노이즈가 많이 나올 것이라고 해서 뭔가 문제가 있다고 볼 수 있다.

졸탄의 코멘트를 분석한 이효석님의 아래 글을 읽어봐야, 이 포인트에서 하고 싶은 말을 이해할 수 있을 것 같다. 텔레그램에 이효석님이 이번 글이 가장 공을 들여서 썼다고 했는데,... 아쉽다. 역시 전문가가 공을 들이면 들일 수록 전문지식에 빠져서 전달려과 짜임새는 덜 보게 되는 것일까. 뭔가 중요한 말을 하고싶어하는 것 같은데 핵심은 보이지 않는다.

 

• 다시, Crisis가 아니라 Vulnerability를 살피는 것이 중요하다. 취약성을 이해하려면, 위기를 막으려는 자와 위기를 키우는 자의 대립을 이해해야한다. 위기를 막으려는 자는 중앙은행과 정부이고, 위기를 의도했든 의도치 않든 키우는 자는 헤지펀드의 탐욕과 일반인들의 공포이다.

그러니까,,, 헤지펀드들의 숏 포지션은 의도된 위기의 확장이어서 취약성을 강화하고, 일반인들의 공포는 달러의 매입을 통해 자산을 지키려다보니 취약성을 강화한다는 의미인것 같다. 여전히 취약성이 있으니 조심하자는 의미인 것 같다.

 

• 마지막 20번의 포인트까지 어떤 메시지가 있는 지 잘 이해가 안되지만, ... Low inflation이 없으면 QE도 없다는 점, 연준이 명확한 방향을 설정하고 돌진하고 있기 때문에 조금만 방향을 틀 낌새만 보여도 공매도 세력(취약성을 강화하는 세력)에게 겁을 줄 수 있어서 다행이라는 점, 10월 3일 신뢰를 훼손하지 않는 선에서 조금만 톤을 낮춰도 위기를 막으려는 쪽으로 힘이 기울 수 있다는 점을 말한다.

휴, 정말 읽기 힘든 글이었다. 뭔 말인지 인사이트가 없으면 읽기 힘든 글이었다. 하지만 결론에서는 단순 명료하게 방향을 짚어준다. 지금은 이미 위기상황이라고 대응을 했어야 했는데, 그 위기상황이라는 것이 나빠진다는 것이 아니라, 양 진영이 팽팽하게 힘 겨루기를 하고 있다고 이해를 해야한다는 것 같다. 이 힘겨루기는 1년까지도 걸릴 수 있지만, 함부로 예단하고 베팅하지 않기를 바란다는 것이다. 본인은 현금과 VIXY를 통해서 리스크를 헷지하고 있다고 한다. 불확실성을 없앴다는 것이다. 위로도 아래로도 갈 수 있는 상황을 회피했다는 것이다. 현재 이렇게 주가가 폭락한 시점에서는 부럽다.

리스크 관리란
불확실성을 평가하고 상/하방의 큰 변동성을 대비할 수 있는 방안을 세우는 것이라는 점을 다시한번 기억하자.